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光大证券:比起失业 美国更需关注企业压力

  张文朗(金麒麟分析师) 刘政宁(金麒麟分析师)

  摘要 ———————————

  美国劳动力市场持续恶化。由于调查时间较早,3月非农报告并未反映全貌,如果考虑最新的数据,3月失业率或已达到10%。但需要注意,3月新增失业大部分为临时性失业(temporary layoff),其中包括那些因为疫情而无法工作的人,也包括有工作、但因为隔离而无法到岗的人。而在以往经济衰退时,失业者大部分为永久性失业。

  我们认为4月失业人数会继续增加,失业率或上升至20%。但对失业问题我们也要理性看待。首先,如果疫情逐步得到控制,那么历史经验显示,临时性失业可能不会持续很久。其次,这次美国政府对失业者的基本保障力度较大,有政府兜底,家庭部门的现金流压力将得以缓解。第三,美国家庭部门整体杠杆率不高,环本付息压力不大。第四,失业人数快速增加说明美国劳动力市场较为灵活,企业能够及时调整。这也是资源配置效率高的体现。当然,如果疫情持续,临时性失业也可能变成永久性失业。

  比起失业,更需关注企业面临的现金流压力。计算显示,极端情况下,美国非金融企业平均存活2.8个月,其中零售业企业平均存活1.8个月,抗风险能力较弱。如果美国疫情在4月底前还未出现拐点,那么部分企业将很难活下去。届时不排除市场悲观情绪卷土重来,增加资产价格波动。

  正文 ————————————

  美国3月新增非农就业下降70.1万人,比市场预期更低。失业率人数为714万,失业率上升至4.4%。劳动参与率下降至62.7%,时薪增速同比3.1%,变化不大。

  由于调查时间较早,这份非农报告并未反映全貌。美国劳工部(BLS)指出,3月新增非农就业的统计时间为3月12日左右,失业率统计的时间为3月8日-14日,均在美国封城和关闭学校之前。因此,3月最后两周失业人数的增加并未反映在这份非农报告中。如果考虑后两周的数据,那么美国3月的失业人数或达到1620万,失业率或上升至10%。

  但需要注意,3月新增的失业大部分为临时性失业(temporary layoff)。这与以往的经济衰退时不同,比如2008-09年次贷危机时,大部分失业为永久性失业(图1)。

  

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  什么是临时性失业?BLS将失业者分为临时性失业、永久性失业、完成临时性工作、主动离职、新进入劳动力市场者等几类。按照BLS的定义,那些失去工作、但被告知在6个月内可以返工或者他们预期可以在6个月内返工的人,属于临时性失业。


  在这次统计中,BLS将那些因为疫情而没有上班的人也归为临时性失业,一些场景包括“我在体育馆工作,但现在所有都被推迟了”、“我工作的餐馆因为疫情而关门了”[1]。

  那么,临时性失业者有多少呢?非农报告显示,3月较2月新增失业人数为140万,其中105万为临时性失业者,9万为永久性失业者。从失去工作的总人数来看,3月临时性失业者人数较2月翻倍,而永久性失业者人数变化不大(图2)。从比例来看,47%为临时性失业,而在2008-09年,这一比例只有20%(图3)。也就是说,次贷危机时大部分为永久性失业,而现在主要是临时性失业。

  

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光大证券:比起失业 美国更需关注企业压力 光大证券 失业 美国 企业 第3张

  此外,3月因为疫情而未能到岗的就业人数大幅上升,这部分人在之后的调查中也会被算作临时性失业。数据显示,3月总就业人数显著下降,与此同时,有工作、但没有到岗的人数大幅增加(图4)。BLS认为,这其中有许多人是因为疫情被隔离(或自我隔离)而无法到岗,因此也倾向于将他们归为临时性失业。但在这次的调查统计中,他们中的一些人并未被严格归为失业,由此也带来了统计误差。这也是上述提到了失业率被低估的一个原因之一。


  

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  展望未来,我们认为4月失业人数会继续增加,失业率或上升至20%。第一,由于3月下旬美国各州陆续出台“禁足令”,学校和公共场所被迫关闭,这将导致临时性失业者进一步增加。部分企业开始裁员,也会增加失业人数。第二,那些有工作、但因为疫情隔离的人也将在4月的统计中被算作失业者。第三,疫情大规模蔓延后,无论是出于恐慌心理、还是经济下行带来的负面情绪,劳动者就业的意愿都会下降,这将降低劳动参与率,从而推高失业率。3月劳动参与率较2月下降0.7个百分点至62.7%,便是佐证。


  分行业看,酒店休闲、零售交通等行业或面临更大压力。3月除批发、公用事业、信息业外,其余所有行业的从业者人数都在下降,其中休闲旅游业就业下降45.9万,降幅最大。这部分与特朗普颁布的欧洲旅行禁令有关,也充分反映了新冠疫情对服务业的冲击。从失业率来看,酒店休闲业失业率从2月的5.7%上升至3月的8.1%,增幅最为明显(图5)。由于目前美国疫情仍未出现拐点,预计这些行业在4月将会继续承压。

  

光大证券:比起失业 美国更需关注企业压力 光大证券 失业 美国 企业 第5张

  但我们也强调,针对失业问题要理性看待。首先,如果疫情逐步得到控制,那么临时性失业可能不会持续很久。从历史经验来看,临时性失业持续的时间显著低于永久性失业。比如,2008-09年,52%的临时性失业只持续了4周以下,而永久性失业持续4周以下的只有21%。另外,36%的临时性失业持续8周以上,相比之下,有73%的永久性失业持续超过8周(图6)。这一现象在2019年同样适用[2]。当然,如果疫情持续蔓延,一些临时性失业也将会转化为永久性失业。


  

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  其次,这次美国政府对失业者的基本保障力度较大,短期内或能显著降低家庭部门的现金流压力。我们在此前报告中指出,这次美国政府推出的2万亿美元财政法案(CARES)对失业者的补助可谓非常大方。法案为每名失业者每周增加600美元失业金,持续四个月。我们将每个州原有的最高失业金加上这次的补贴,再与各州的平均工资做对比,发现补贴后的失业金与各州的平均工资基本相当(图7)。也就是说,对低收入者而言,补贴后的失业金可能还会高于工资收入。


  

光大证券:比起失业 美国更需关注企业压力 光大证券 失业 美国 企业 第7张

  第三,美国家庭部门整体杠杆率不高,还本付息压力不大。次贷危机后,美国家庭部门一直在去杠杆,家庭债务占GDP的比例已从危机前的100%下降至70%。整体来看,居民的偿债压力也不算太大。


  第四,失业人数快速增加也说明美国劳动力市场较为灵活,企业能够及时针对经济环境的变化而做出调整。这也是资源配置效率高的体现。一个反面的例子是日本和部分欧洲国家,由于长期以来形成的制度因素,这些国家的劳动力市场缺乏灵活性,企业在经济周期下行时无法及时裁员。对企业而言,这不利于其降低成本,增加了破产倒闭的概率。对全社会而言,“死板的”劳动力市场也不利于生产资源重新分配,降低了生产效率。正因此,我们往往能看到一些国家失业率很低,但同时经济增长也非常缓慢。

  比起失业,我们认为更需关注企业面临的现金流压力。我们在报告《若无纾困,美国企业或熬不到夏天》中指出,经济停摆后,企业将面临现金流枯竭的问题。我们的计算表明,在极端情况下,美国非金融企业平均能够存活2.8个月。其中,零售业由于租金占刚性支出比例高,平均只能存活1.8个月(图8-9)。

  尽管企业可以通过裁员降低成本,也有美国政府提供的纾困贷款予以支持,但如果美国疫情在4月底前还未出现拐点,生产和经营活动持续停滞,那么他们中的一些企业也很难撑下去。届时不排除投资者的悲观和恐慌情绪卷土重来,增加资产价格波动。

  

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